李寧 (02331.HK)：國貨之光能否再閃耀？

估值處於歷史低位，李寧正通過渠道優化與產品創新，在國潮機遇與市場挑戰中尋求突破。

 

李寧（02331.HK）作為中國領先的運動品牌，憑藉「單品牌、多品類、全渠道」 的策略，在中國運動鞋服市場佔據約10.3%的份額。公司業務涵蓋鞋類、服裝、器材及配件，其中鞋類貢獻約一半收入。儘管面臨消費環境放緩的挑戰，李寧通過持續優化渠道與聚焦核心品類，力求實現可持續增長。

 

截至2025年10月3日，李寧股價報17.30港元，今年以來上漲約10.90%，但相較2021年的歷史高點107.06港元，跌幅仍超過80%。

 

01 經營模式：單品牌戰略下的全渠道佈局

李寧堅持單品牌戰略，通過旗下六大核心品類（跑步、籃球、健身等）滿足不同運動場景需求。這種模式使其能集中資源塑造專業運動品牌形象，並通過「中國李寧」 子品牌吸引年輕和高端消費者。

 

渠道方面，公司構建了直營、特許經銷及電商協同的銷售網絡。2025年上半年，特許經銷商收入佔比提升至46.5%，電商渠道收入增長7.4%。公司持續優化線下門店，2024年淨減少123個李寧線下銷售點，同時增加40個李寧YOUNG銷售點，展現了其提升門店質量而非數量的策略轉向。

 

02 核心優勢：品牌力與產品創新雙輪驅動

李寧的品牌資產是其核心競爭力。創始人李寧的「體操王子」形象賦予品牌深厚的體育基因。2025年，公司再次成為中國奧委會官方運動服裝合作夥伴，這不僅驗證了其專業性，也將為其帶來2026年米蘭冬奧會的曝光機會。

 

產品創新是另一大優勢。2025年上半年，公司研發投入增長8.7%，高於營收增速。其跑步品類零售流水增長15%，佔總流水34%，全渠道專業跑鞋半年總銷量突破1400萬雙。此外，公司現金充沛，2025年上半年末現金及現金等價物達118億元，為未來投資與擴張提供彈藥。

 

03 面臨挑戰：短期壓力與市場競爭

李寧短期內面臨盈利壓力。2025年上半年純利同比下跌11%，毛利率下降0.4個百分點至50%。摩根士丹利指出，由於需求疲軟及折扣加大，李寧下半年銷售及毛利率仍面臨下行風險。

 

市場競爭加劇也是嚴峻挑戰。國內消費復甦緩慢，行業價格競爭激烈。為維持健康庫存水平，公司不得不加大折扣力度，這進一步壓縮了盈利空間。此外，公司服裝收入在2025年上半年下降了3.4%，顯示在部分品類上增長動能不足。

 

04 發展前景：審慎樂觀中期待復甦

儘管短期承壓，李寧的長期成長邏輯依然穩固。中國運動鞋服市場規模預計將在2025年達到5989億元，年複合增長率11.62%。相較發達國家，中國運動鞋服滲透率仍有一倍以上提升空間，為李寧提供廣闊賽道。

 

分析師對公司2026年復甦持樂觀態度。公司目前積極推動渠道優化與產品創新，有助於其在行業回暖時搶佔先機。市場給予李寧的目標價中位數為19.80港元，較現價有約15%上行空間。

 

05 投資策略：低估值下的佈局機會

從估值角度看，李寧目前具備吸引力。根據彭博預測，李寧2025財年預測市盈率為12.8倍，較安踏的17.9倍折讓近三成，也低於其歷史平均水平。市賬率僅1.31倍，較安踏折讓逾六成。

 

投資者可考慮的策略：

 

價值投資者：可關注李寧低估值下的修復機會，其現金流強勁且「北水」持股比例達26.39%，顯示部分資金已關注其價值。

 

成長型投資者：應密切跟踪公司季度零售流水數據與庫存水平變化，以及新產品市場反應。

 

風險規避者：可等待毛利率企穩信號或行業整體復甦跡象再作考慮。

 

李寧正處於短期挑戰與長期機遇的交匯點。其品牌優勢、現金儲備及產品創新能力為復甦奠定基礎，而當前估值則提供了一定安全邊際。投資者需要關注的關鍵在於，公司能否通過精準的產品策略與渠道效率提升，在行業競爭中突圍，並在中國運動市場的長期成長賽道中重拾增長動力。

 

密切跟踪指標：季度零售流水、毛利率變動、庫存周轉天數及市場份額變化。

 

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